近期，海外主要锌矿生产商的2021年第四季度报告已基本披露完毕，秘鲁能矿部的矿业统计公报也已更新至2022年1月，尽管当前锌供应方面的瓶颈集中在冶炼端，市场对锌矿的关注度有所降低，但矿端作为锌中长期最主要的成本支撑，第四季度报告中透露出的部分信息也值得市场关注。

　　数据显示，2021年，海外锌精矿产量同比显著回升，呈明显的疫情后周期修复特征，但下半年以来，恢复节奏逐步放缓，第四季度产量环比、同比均呈现负增长。相关样本矿企2021年第四季度锌精矿产量共计117.6万金属吨，环比三季度产量减少3万金属吨(或-2%)，较2020年同期产量减少15万金属吨(或-11%)；全年共计生产锌精矿489.1万金属吨，同比增加10.7万金属吨，较2019年增加7.8万金属吨。从2021年下半年起，秘鲁的产量也呈现出环比、同比齐降的态势，2021年四季度产量36万金属吨，环比降低1.8万金属吨（或-5%），同比降低7.5万金属吨（或-17%），秘鲁全年锌精矿产量153.2万金属吨，较2020年及2019年分别增加20.1万金属吨和12.7万金属吨。

　　存量产能的品位降低、计划外检修以及新增产能投产进度偏慢，在一定程度上解释了去年下半年以来海外锌精矿生产恢复节奏放缓的原因。如嘉能可在第四季报中指出，其旗下Zhairem矿长于预期的爬产期以及Kidd矿的原矿品位降低是四季度产量降低的主要原因。Hudbay旗下777矿因临近关停，产量也出现了明显收缩。此外，笔者认为，企业的经营策略也对产量变化有着直接影响，具体而言，2020年下半年，企业为弥补疫情造成的减产，开始积极生产，产量明显高于历年同期；而2021年，疫情对产量的影响趋弱。同时，高锌价、低加工费的组合给到了矿企极佳的利润率，在确保全年经营目标能够完成后，企业年末的生产积极性降低，最终表现为产量的边际回落。

　　部分企业的2021年第四季度报告中也披露了2022年产量指引，与2021年实际产量对比可以发现，大部分企业的2022年产量指引同比有所下调，仅加拿大泰克资源有限公司（Teck）和伦丁矿业（Lundin Mining）有所上调。其主要因为预期Red Dog经营状况良好以及Neves-Corvo扩建项目投产；其余企业调降产量指引的原因，主要可概括为矿石品位的下降以及预期矿山关停等。此外，疫情的冲击可能仍是企业不得不考虑的风险点。

　　可与产量指引互为印证的是企业在锌业务的资本开支情况。就笔者统计的样本企业而言，目前，仍无明显资本开支扩张的迹象，大部分企业2021年的实际资本开支与年初计划大致相当，或略有不及，2022年的资本开支预算也并无明显增加。依照惯例，高利润通常会刺激矿企增大资本开支并扩建产能，但此轮锌价上行周期内迟迟未能见到锌矿业务资本开支的显著增加，除了疫情持续带来的不确定性之外，企业经营战略的调整，更聚焦于有明显新能源属性的金属矿产（锂、镍、铜等）的开发，可能是更长周期的逻辑。

　　加工费方面，近期，进口矿现货加工费快速走高，同时国产矿加工费小幅下调，二者走势出现分化，分别对应各自供需格局的边际变化。进口矿方面，欧洲冶炼厂减产，使得流向国内的锌精矿有所增加，而极低的沪伦比下，冶炼厂采购进口矿的成本相比国产矿更高，供大于求的格局下，进口矿现货加工费持续上调。同时，国产矿加工费的下行，一定程度上也是对极端沪伦比的一种再平衡。

　　海外矿企2021年第四季报以及秘鲁能矿部的矿业统计公报显示，2021年，海外锌精矿产量同比显著回升，呈现出明显的疫情后周期修复特征，但下半年以来恢复节奏逐步放缓，第四季度产量环比、同比均现负增长。此外，结合企业的2022年产量指引及资本开支预算可以发现，矿企大多并未在本轮利润上行周期内明显增加锌矿业务的资本开支规模，在产能扩张不活跃的情况下，矿企基于品位的趋势性降低以及未来的关停计划不同程度的调降了2022年产量目标。从中长期而言，当前，已接近本轮锌矿产能扩张周期的尾部阶段。

　　近期，锌价的交易重心仍在欧洲能源价格，短期内，市场对欧洲制裁俄罗斯能源品的预期随地缘政治因素的演变不断调整，锌价跟随欧洲天然气价格维持高波动。从中期而言，笔者认为，在欧洲能源危机得到彻底解决之前，欧洲地区锌冶炼厂的减产风险都难言解除，相对于短期天然气价格的涨幅，更值得关注的或许是高能源价格的持续时间。锌价上行的另一个驱动因素在于国内需求预期，短期受国内疫情、能源及原材料价格高企等因素影响，旺季需求启动偏慢，但在稳增长发力下，国内上半年的需求表现依然被看好。综合而言，在上述核心驱动未发生重大逆转前，预计锌价仍将在高波动中重心逐步上移。（作者：东证衍生品研究院 曹洋 陈祎萱）

　　转自：中国有色金属报